Förvaltarkommentar portföljförvaltning februari

Nordamerika har fortsatt att utvecklas starkt, i sällskap med Emerging Markets, som bara utvecklades något svagare under månaden, medan Japan och Europa har stigit mindre.

Det saknas verkligen inte skäl att förhålla sig skeptisk till aktiemarknaderna på nuvarande nivåer, men så länge kurserna stiger är jag ändå ovillig att göra minskningar, trendföljare som jag ju kallar mig. Även i februari lyser således affärerna med sin frånvaro, men i stället kan jag berätta lite om några fondinnehav. Månadens högsta avkastning har Morgan Stanleys Global Opportunity haft, en utpräglad tech-fond som jag har ägt mycket länge, ofta lite mer, ibland lite mindre; fonden har hög volatilitet. Att just denna har gått bra beror självfallet på inriktningen, och att flera av ”Magnificent 7-bolagen” tillhör de största innehaven. Näst bäst utveckling har Storebrand Global Value haft, som är en globalfond med så kallad ”värde-inriktning”. Värde-kriterierna brukar variera något, men i allmänhet är det fråga om hög direktavkastning och ”billiga” bolag, utifrån någon värderingsparameter, exempelvis P/E-tal (inte att förväxla med ”kvalitetsbolag”, som oftast utgår från lönsamhetsparametrar). När ”värdebolag” går bra brukar sällan ”tillväxtbolag” (som Morgan Stanley-fonden) utvecklas väl, och tvärtom, så i nuläget är Storebrands fond ett lysande undantag (och inte bara i februari). En delförklaring kan vara att fonden väljer billiga branschbolag, exempelvis är tech-bolaget Qualcomm (endast P/E 18,8) det näst största innehavet. Till månadens bästa avkastningar hör också Coeli Global Select med sin mycket koncentrerade portfölj, med bland annat Microsoft och Apple bland sina stora innehav. Indexfonden Storebrand Japan hörde också till vinnarna, hjälpta av att kursrekordet från 1989 slogs.

”Börsfest nästan överallt” utropade DI:s förstasida i mitten av månaden, närmare bestämt lördagen efter februaris lösenvecka. Global derivatlösen infaller alltid den tredje fredagen i varje månad och tumregeln lyder att större aktörer håller världens börser under armarna under sådana veckor. Jag påminns om den numer insomnade tidningen Veckans Affärer (dominerade inom affärspressen när jag kom till Stockholm 1987) och som mindre än två veckor före det så kallade ”Oktoberraset” hade en framsida som i glada färger förkunnade ”Happy days are here again!” Liksom förra månaden fortsätter jag att ställa mig frågande inför den generella euforin, vars driftkraft enbart tycks vara hoppet om stora och närliggande räntesänkningar. Dessa förväntningar har dock egentligen kommit på skam till följd av flera inflationssiffror som har varit högre än väntat i både USA och Sverige, men framför allt oväntad styrka på amerikansk arbetsmarknad. Jag skriver ”egentligen” eftersom flera aktörer krampaktigt håller kvar bilden av att lysande tider fortfarande är inom räckhåll. Flera börser har gjort nya toppnoteringar, utan att vinstestimaten har hängt med, och att börserna drivs uppåt av allt färre aktier; ”Magnificent 7” har exempelvis blivit ”Fantastic 4”. CNN:s Fear & Greed Index har indikerat ”Extreme Greed” under en längre period, inte bara enskilda dagar, vilket är ovanligt. Trots att en säsongsmässigt svagare period närmar sig förefaller dessutom flera aktiemarknader prissatta för bästa tänkbara utfall.  

Den tidigare höga inflationen betraktas i allmänhet som ett hinder för att centralbankerna skall kunna sänka räntorna, (alltså samma inflation som de har varit med om att skapa, men ändå inte verkar vilja kännas vid, trots att politiker nu delvis har tvingats ta sitt ansvar och famlar efter ökad kontroll.) Räntesänkningar framstår således i någon mån som ett självändamål och hot mot dessa riskerar därmed börsuppgångarna. Räntemarknaderna har gradvis justerat ned väntade sänkningarna sedan årsskiftet, men ändå vidhåller aktiemarknaderna sina generellt positiva synsätt. I enskilda intervjuer och tal har dessutom flera Fed-medlemmar backat från Powells officiella tre.

Vissa marknadsbedömare har till och med börjat tala om noll sänkningar eller till och med höjningar, medan åter andra ifrågasätter behovet av neddragna räntor över huvudlaget. ”Ekonomin mår ju bra, framför allt arbetsmarknaden, så varför sänka?” Detta går ju på tvärs mot vad vi har fått höra från centralbankerna det senaste året; när inflationen ”tillåter” skall räntorna sänkas, för att ekonomierna behöver det (och outtalat ligger höjningar senare, när ”tillfrisknanden” har skett). Om det nu emellertid inte blir någon ”mjuklandning” för den amerikanska ekonomin, utan ”ingen landning alls”, faller ju också argumenten för sänkningar. Frågan må vara akademisk till sin natur, i alla fall för ögonblicket, men de europeiska ekonomierna befinner sig inte i detta avundsvärda läge (och speciellt inte den svenska), så bara misstanken om uteblivna amerikanska räntesänkningar torde framkalla frossbrytningar på börserna.   

Visserligen återstår fortfarande åtskilliga bolag på båda sidor om Atlanten, men merparten av de större har kommit med sina bokslut, varför vissa slutsatser ändå kan dras.  Av 404 rapporterande bolag från amerikanska S&P500 kom 75 procent med positiva resultat-överraskningar (att jämföra med förra månadens 69 procent). Detta var visserligen en något lägre andel än det gängse genomsnittet på knappt 80 procent, men knappast uppseendeväckande lågt. Motsvarande andel för de 90 största svenska bolagen har dock gått åt motsatt håll, från mycket låg nivå på 62 procent (förra månadskommentaren), till ännu lägre, 52 procent. Jag kan på rak arm inte påminna mig att jag någonsin har sett något liknande. Av Stockholmsbörsens största branscher, bank och verkstad, klarade sig de tidigare väl, medan orderingången antagligen var den största besvikelsen hos verkstadsbolagen (förutom resultatnivåerna). Generellt sjunkande orderingång gör branschens goda marginaler svåra att bibehålla, så ytterligare estimatneddragningar kan väntas.

En trendföljare riskerar att vara för sent ute, medan en ”contrarion” riskerar att vara för tidig. Decenniers erfarenheter har gjort att jag föredrar den förra rollen, men just nu är läget på finansmarknaderna dock så allvarligt, att jag överväger ett tillfälligt ”stilbyte”. En dålig bokslutsperiod och försenade räntesänkningar, parade med överdriven optimism och ett dåligt säsongsmönster talar för nedgång, framför allt i Sverige. Samtidigt har jag lärt mig att överdriven eufori kan hålla i sig mycket längre än vad som borde vara rimligt. Den så kallade ”driften” har också bidragit till att löpande krympa de svenska andelarna av portföljerna och öka de amerikanska. Denna ”tröst” bidrar till att jag ändå ger mig till tåls ett tag till, men med fingret på säljknappen.

Peter Eklöf