Vad är utdelningar?
En aktieutdelning är en normalt sett kontant utbetalning från ett aktiebolag till dess ägare med en vanlig periodicitet på ett år. Ett företag har, något förenklat, valmöjligheterna att antingen återinvestera en eventuell vinst i sin verksamhet eller att betala ut den som utdelning till aktieägarna. För att vara berättigad till utdelning måste aktieägaren vara registrerad i aktieboken på avstämningsdagen (”ex dividend date”) som ofta sammanfaller med årsstämman. Utdelningen betalas sedan ut på utbetalningsdagen. Utdelningens storlek i förhållande till den aktuella aktiekursen kallas direktavkastning
Hur påverkar utdelningar optioner?
En aktieoption är en rättighet att köpa eller sälja en aktie till ett förutbestämt pris på ett förutbestämt datum. En köpoption ger ägaren rätten att köpa och en säljoption ger ägaren rätten att sälja den underliggande aktien. Dock ger vare sig en köp- eller säljoption innehavaren någon rättighet till en eventuell aktieutdelning. Detta eftersom investeraren inte är delägare i det underliggande företaget och därför inte heller införd i aktieboken. Beroende på om underliggande exponering för optionen är vad man kallar för ”price return” eller ”total return” så kan dock optionsinnehavaren påverkas av utdelningen och dess storlek. På dagen då utdelningen betalas sjunker aktien med storleken på utdelningen. Om denna ej återinvesteras (”price return”) blir en köpoption värd mindre och en säljoption mer ju större utdelningen är och vice versa. Om utdelningen återinvesteras (”total return”) påverkas ej optionspriset (om skatter ignoreras). För marknadsnoterade optioner återinvesteras vanligen inte utdelningarna.
Utdelning och forwards
För att studera utdelningars påverkan på optionspriset mer matematiskt kan vi utgå från ett finansiellt derivat som kallas forward. En options värde idag beror bland annat på den underliggande aktiens förväntade kurs på slutdagen. Denna förväntade kurs kan härledas från aktiens forward, där en forward är ett kontrakt mellan två parter att köpa eller sälja en viss tillgång vid ett specifikt tillfälle i framtiden till ett förutbestämt pris, det så kallade forwardpriset. Till skillnad från optioner, där innehavaren har en rättighet (ej en skyldighet) att använda optionen, innebär en forward en skyldighet för både köpare och säljare att genomföra den överenskomna affären. Forwardpriset påverkas därför inte av volatiliteten utan beror på dagens aktiekurs (S0), löptiden (T), den riskfria räntan (r) och eventuella utdelningar (q, mätt som direktavkastning) enligt formeln.
Förhållandet mellan spotpris (S0) och forwardpris (F0) beror på vad man kallar cost of carry. Cost of carry beror på kostnaden för att finansiera en tillgång minus eventuell avkastning (utdelning) från tillgången. Om förhållandet ej skulle gälla uppstår en möjlighet till arbitrage. Från formeln kan utläsas att forwardpriset påverkas enligt tabellen:
Prognostisera utdelningar
Eventuella utdelningar måste prognostiseras för att kunna uppskatta en akties forward och därmed optionernas pris på samma aktie. Ett företag sänker ogärna utdelningen till sina aktieägare från föregående år på grund av de signaler detta kan sända till marknaden, men en investerare kan inte vara säker på att utdelningen är densamma eller högre än föregående år. Prognoser för utdelningar baseras normalt på information från företaget, tidigare utdelningshistorik, aktieanalytikers prognoser eller genom att studera marknadens implicita utdelningar.
Implicita utdelningar
Genom att studera optionspriserna på en specifik aktie kan man härigenom härleda den förväntade framtida utdelningen för ett visst bolag bland marknadens aktörer. Den så kallade implicita utdelningen kan härledas från ett samband mellan köp- och säljoptioner som kallas put-call parity ( se formel ).
PV(D) är nuvärdet av framtida förväntade utdelningar, Ke-rT är nuvärdet av lösenpriset, c är priset för köpoptionen, p är priset för säljoptionen och S0 är spotpriset för aktien.
Handla utdelningar
Från formeln för put-call parity framgår att en investerare kan skapa exponering mot utdelningar genom att simultant köpa och sälja köp- och säljoptioner samt underliggande aktier om denne på ett effektivt sätt kan neutralisera den ränterisk som återstår. Ett enklare och vanligare tillvägagångssätt för att skapa exponering mot utdelningar är att använda sig av så kallade utdelningsswappar (”Dividend Swaps”). En utdelningsswap erbjuder direktexponering mot utdelningarna för en underliggande tillgång, till exempel en aktie eller ett index. Det är ett instrument med hög likviditet som frekvent används av investmentbanker för att investera i utdelningar, neutralisera utdelningsrisk eller skapa investeringar som uppvisar låg korrelation mot aktiemarknaden. Via utdelningsswappen ingår två parter ett kontrakt som består i att utväxla en på förhand bestämd utdelning (implicit utdelning eller strike) mot den faktiska realiserade utdelningen under löptiden av kontraktet för det underliggande värdepappret vid ett visst framtida datum. Köparen av en utdelningsswap är vad man kallar ”lång” utdelningar och tjänar på stigande utdelningar och vice versa.
Utdelningar och strukturerade produkter
Utdelningsswappar påverkas inte bara av förväntningar på eventuella utdelningar utan också av utbud och efterfrågan i marknaden för strukturerade produkter. När en investerare köper en strukturerad produkt neutraliserar (hedgar) den investmentbank som sålt produkten den risk man tagit på sig genom att investera i den underliggande marknaden. Härigenom skapas en utdelningsrisk för investmentbanken eftersom den optionen i den strukturerade produkten, som vi skrev tidigare, ej ger investeraren rätt till utdelningarna. Denna utdelningsrisk säljer investmentbanken genom att sälja utdelningsswappar i marknaden. Ett hög efterfrågan på strukturerade produkter leder således indirekt till ett stort utbud av utdelningsswappar i marknaden.